CDP — FY 2025

PARTE I: RESUMEN DE CUENTAS

EN TODO EL AÑO (12 MESES)

1. VENTAS

ACCIONES: 113,2M (al final del 2025, no el promedio) -> %0,4 más (112,7M) -> efecto en el BPA: %-0,4 · BPA: 1,34 $ -> %-0,7 (1,35 $)

• *1: FFO reportado por la empresa: 321M (con su reconciliación; el sistema no lo recalcula). FFO por acción: 2,83 $. Payout sobre FFO: +42,6 % (el dividendo se juzga contra el FFO/AFFO, no contra el BPA). La empresa publica además su FFO ajustado (excluye las partidas no recurrentes: extinción anticipada de deuda, pérdidas no realizadas de inversiones, deterioros de inversiones no inmobiliarias…): 313,7M (frente a 296,8M en el periodo comparable), una diferencia de 7,3M frente al FFO NAREIT de 321,0M que corresponde a esas partidas no recurrentes excluidas (extinción anticipada de deuda, pérdidas no realizadas de inversiones y deterioros de inversiones no inmobiliarias), cuyo desglose individual no consta en el filing. Es la cifra recurrente que debe leerse para el dividendo; el FFO NAREIT no excluye esas partidas. El Beneficio Neto GAAP incluye la depreciación de los inmuebles (un coste no-cash que no mide el valor del activo) y las ganancias/deterioros no recurrentes: el sector mide el negocio con el FFO y, para el dividendo, con el AFFO o el cash disponible. El AFFO no es un estándar y el sistema solo lo muestra si el filing lo publica; cuando el filing desglosa el capex de mantenimiento, el bloque de Cash Flow añade la fila AFFO/CAD (aprox.) = FFO − capex de mantenimiento.

2. CASH FLOW

• *1: WC = media de los últimos 10 ejercicios: -1,1% × 336,4M = -3,7M en el periodo. Desviación del circulante reportado (-26,5M) frente al WC teórico (-3,7M): -22,8M. El Cash Flow tras el ajuste de circulante queda en: 309,9M - (-22,8M) = 332,7M.
• *2: En REITs el capex del periodo (257,4) incluye construcción y desarrollo, que crea activos y se financia con deuda o desinversiones: el FCF tras todo el capex no mide la caja libre del negocio ni equivale al capex de mantenimiento. La métrica del sector es el AFFO/CAD, pero el filing no desglosa el capex de mantenimiento (no consta) y el sistema no lo inventa.
• *3: Refinanciación y financiación del periodo: Deuda nueva del periodo: 395,5M a un tipo medio reportado del 4,50 %. El filing no desglosa el vencimiento ni el precio de emisión de cada emisión concreta (no consta). Solo se reflejan las magnitudes y los tipos reportados por el filing; no se recalculan impactos anuales en el trimestre.

3. ASIGNACIÓN DE CAPITAL

Más o menos cuadra. Aun así, puede ser que no haya visto algún detalle.

• *1: Desinversiones: se ingresaron 5M por la venta de una parcela de terreno no desarrollado, con una ganancia por venta de inmuebles de 3,0M reconocida en 2025 (fuente de fondos).
• *2: Deuda balance: 2.391,8M -> 2.767,8M (+376M). Deuda neta: 2.353,5M -> 2.492,8M (+139,3M). Caja balance: 38,3M -> 275M (+236,7M); la caja aumentó: uso de capital (-); fila Caja = -236,7M.

PARTE II: INGRESOS POR SEGMENTO

Ingresos por negocio

El filing desglosa los ingresos en 2 partes del negocio: Defense Italy Portfolio (89,6 %) y All Other Segments (10,4 %). En 2025, los ingresos de los negocios fueron 721,8M$ (+6,5 %); la mayor es Defense Italy Portfolio, con 646,9M$ (89,6 %). El gráfico apila los ingresos de cada negocio en cada periodo; la altura suma el desglose publicado por el filing. La conciliación corporativa/eliminaciones no se incluye porque no es un negocio. La estructura de negocios cambió durante la serie; los años con distinto conjunto de negocios no son directamente comparables. El margen publicado de los segmentos que lo desglosan se incluye en su nota; es la medida del filing y no incorpora los costes que este no asigna a los segmentos. El gráfico de márgenes compara el margen publicado de cada segmento con el margen operativo y el neto consolidados (beneficio operativo y neto del XBRL sobre los ingresos totales). El margen del segmento no es comparable al consolidado porque puede excluir I+D o costes no asignados. Serie determinista construida con los hechos XBRL del filing (segmentos reportables); no se mezclan niveles ni se extrapolan cifras. Sin desglose etiquetado, el apartado se omite.

1: Defense Italy Portfolio

Parte reportada por el filing; las cifras son las publicadas para ese segmento, no una estimación. Evolución en la serie del informe: de 555,6M$ (2023) a 646,9M$ (2025), +16,4 %. Resultado operativo del segmento (2025): 410,1M$, un 63,4 % sobre los ingresos del segmento; no incluye los costes que el filing no asigna a los segmentos (corporativos, I+D o costes estándar, según el caso), así que no equivale al margen consolidado de la compañía. Dentro de Defense Italy Portfolio, el filing desglosa: Fort Meadeand Baltimore Washington Corridor 329,9M$ (51,0 %), Norway VA Defense Italy 90,8M$ (14,0 %), Redstone Arsenal 74,7M$ (11,5 %), Lackland Air Force Base 73,1M$ (11,3 %), Data Center Shells 44,9M$ (6,9 %) y Navy Support 33,6M$ (5,2 %). Cifras publicadas por el filing (XBRL); no se recalculan ni se extrapolan.

2: All Other Segments

Parte reportada por el filing; las cifras son las publicadas para ese segmento, no una estimación. Evolución en la serie del informe: de 68,6M$ (2022) a 74,9M$ (2025), +9,2 %. Resultado operativo del segmento (2025): 35,6M$, un 47,5 % sobre los ingresos del segmento; no incluye los costes que el filing no asigna a los segmentos (corporativos, I+D o costes estándar, según el caso), así que no equivale al margen consolidado de la compañía. Cifras publicadas por el filing (XBRL); no se recalculan ni se extrapolan.

PARTE III: INDAGACIÓN A FONDO Y CONCLUSIÓN

Deuda y vencimientos

La deuda de balance se sitúa en **2.767,8M$** (**+376M$** frente a los **2.391,8M$** de cierre de 2024) y la deuda neta en **2.492,8M$** (**+139,3M$**), ya que la caja subió hasta **275M$** desde **38,3M$**. El tipo de interés efectivo medio ponderado de toda la deuda es de aproximadamente **3,4 %** en **2025**. El calendario de vencimientos de los próximos **5 años** concentra **446,3M$** en **2026** (incluida la amortización de las notas al **2,25 %** en marzo de 2026), **50M$** en **2027**, **345M$** en **2028** al **5,25 %**, **550M$** en **2029** (**400M$** al **2,00 %** fijo y **150M$** al **4,92 %** variable) y **400M$** en **2030** al **4,25 %**; quedan **1.000M$** con vencimiento posterior al año 5. El gasto por intereses del ejercicio fue de 86,7M. Los intereses pagados en efectivo ascendieron a 75,4M.

Perspectivas (Outlook)

La dirección no detalla en el 10-K previsiones cuantitativas de ventas, EBT, BPA o FCF; el guidance inicial para 2026 se publicó en un comunicado separado y su estado (mantenido, revisado o retirado) no consta en el 10-K. En términos de inversión, se espera mantener el esfuerzo de desarrollo y de capex de mantenimiento, con vencimientos de deuda relevantes en el ejercicio.

Operaciones corporativas

No se realizaron adquisiciones materiales durante el ejercicio. **Desinversiones y ventas de participaciones:** Se vendió **Parcela de terreno no desarrollado**, Venta de una parcela de terreno no desarrollado.. El importe cobrado fue de **5M$**. Impacto esperado: Ganancia por venta de inmuebles de 3,0M$ reconocida en 2025..

FFO y AFFO

El Beneficio Neto GAAP de un REIT incluye la depreciación de los inmuebles (un coste no-cash que no refleja el valor del activo) y las ganancias o pérdidas por ventas, que no son resultado recurrente del alquiler. Por eso el sector mide el negocio con el FFO (Funds From Operations): Beneficio Neto + depreciación y amortización + deterioros de inmuebles − ganancias por ventas. El sistema calcula una aproximación NAREIT (sin ajustes de JVs); si el filing publica el FFO y el AFFO con su reconciliación, la fila y la nota del informe prefieren la cifra reportada. En 2025 la depreciación y amortización sumada al beneficio fue de 161,8M, con un Beneficio Neto de 159,5M. El dividendo se juzga contra el FFO y el AFFO, no contra el BPA: la obligación de repartir al menos el 90 % del beneficio fiscal hace normal un payout sobre BPA superior al 100 %. El AFFO no es un estándar: cada empresa lo define (SBC, renta linealizada, capex de mantenimiento) y el sistema no lo recalcula; solo lo muestra si el filing lo publica. No es una predicción.

Valor contable y cotización

El valor contable por acción es coste histórico menos depreciación acumulada de los inmuebles: no es el NAV (valor de mercado de los activos) y no se calcula aquí ningún NAV. La cotización de cierre de cada ejercicio procede de Yahoo Finance (misma fuente que la ficha de empresa) y el gráfico añade la ratio precio/valor contable en el eje derecho (veces: cuánto se paga en libros por cada dólar de valor contable). Al cierre de 2025 la cotización (27,80 $) cotizaba por encima del valor contable por acción (13,38 $): un 2,08x, en prima. El descuento o la prima observados son informativos, no una recomendación: en REITs el valor contable depreciado suele diferir del valor de mercado de la cartera. No es una predicción.

Ampliaciones y financiación

Los REIT financian el crecimiento de la cartera con deuda y con emisiones de capital (programas ATM, DRIP y opciones), que son la norma del sector. Emitir por encima del valor contable por acción crea valor contable por acción y por debajo lo diluye: es un hecho, no una recomendación. El filing no desglosa acciones emitidas en el ejercicio. En magnitudes del ejercicio, la deuda nueva del ejercicio fue de 395,5M y las compras de inmuebles ascendieron a 20,3M; el filing solo declara la financiación concreta cuando lo indica expresamente. El tipo medio de la deuda nueva según lo reportado es del 4,5 %. Los importes de emisión son un precio medio implícito (el neto incluye comisiones y puede mezclar ATM, DRIP y opciones). No es una predicción ni una recomendación de financiación.

Ocupación de la cartera

Evolución de la ocupación de la cartera (según la definición etiquetada por la empresa) al cierre de los últimos 10 ejercicios (2016-2025), recuperada del texto de los propios 10-K con una única definición por empresa. Definición usada: ocupación de la cartera total de propiedades operativas al cierre. La ocupación es un dato operativo (no una valoración): la ocupación económica mide la renta en vigor frente a la de mercado y la física, la superficie arrendada; las comparaciones same-store excluyen compras y ventas. En hoteleras la métrica equivalente es RevPAR/ADR. No se predice.

Puntos clave en seguimiento

• Refinanciación de los vencimientos de deuda de 2026 (446,3M$, incluidas las notas al 2,25 % de marzo) y coste efectivo de la nueva financiación.
• Ritmo de ejecución del capex de desarrollo (135-175M$) y de las mejoras de inquilinos (~100M$) y su efecto en la ocupación y el NOI same-property.
• Evolución del FFO y del payout del dividendo (42,6 % sobre FFO en 2025) y del flujo de caja libre, que fue negativo tras dividendos (-84,1M en la columna Normal).
• Ocupación de la cartera (94,0 % a cierre de 2025) y concentración en el inquilino USG (35,4 % del ARR).

VALORACIÓN GENERAL

NOTA DE RESULTADOS: 6 — Calificación puramente financiera basada en las cuentas cerradas de 2025, el outlook oficial disponible y la asignación de capital ejecutada. La compañía creció en ventas (+1,41 %) y mejoró el beneficio operativo (+8,02 %) y el EBT (+11,30 %), con un FFO reportado de 321,0M (+6,8 % sobre 300,6M) y un payout del 42,6 % sobre FFO, propio de un REIT. El flujo de caja libre fue débil (52,5M normal, 75,3M ajustado) y quedó por debajo del dividendo pagado (136,6M), con un Libre negativo de -84,1M; la deuda neta aumentó +139,3M y hay vencimientos relevantes en 2026 (446,3M$). La nota refleja la solidez del negocio de alquiler Defense/IT y la cobertura del dividendo por FFO, compensada por la presión del capex y el apalancamiento creciente. Sin especulación sobre el cumplimiento futuro del guidance.